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兴业全球基金杨东：应从战略高度看待新股发行 - 基金网

兴业全球基金杨东：应从战略高度看待新股发行 - 基金网 更新时间：2010-2-6 0:32:50 　　前言：资本市场面临大发展　　当前，中国经济正处在高速发展阶段，资本市场建设也在继续深化，经济发展与资本市场良性互动的局面正在展开，这几年来，资本市场也为经济发展提供了巨大支持，大量新股发行与再融资提供的资金支持了众多国民经济中的优良公司的发展。　　但是，从另一个角度来看，中国金融部门的发展仍大大滞后于实体部门的发展，金融深化程度依然不足，资本市场对于中国经济发展的推动作用还远远没有充分发挥：国内直接融资规模仍远远小于间接融资。资本市场仍需大发展。　　建设一个强大的资本市场对国家经济发展将起到至关重要的推动作用。那么，怎么才算是强大的资本市场呢？最基本的是要有足够的广度、深度；有较强的融资功能；有良好的资源配置能力……所有这些功能的实现都离不开大量新股的上市。　　一、新股发行的五大战略意义　　首先，更多新股上市对促进经济增长的意义重大。　　中国有大批高成长性的优秀公司，很多中小公司很难得到银行贷款。这些公司亟待上市，以实现其业务加速发展。这些公司构成了中国经济成长的一块块基石。尤其是在当前国内经济经过国际金融危机冲击企稳回升背景下，加快这些企业的上市，更是保持经济持续健康增长、促进民间投资的有力举措。　　其次，更多新股的上市能够促进市场定价机制更趋完善，促进资本配置效率的提高。　　市场经济中价格是引导资源配置的中枢，扭曲的价格就会造成资源配置的低效。我们的市场一直喜欢爆炒新股，造成新股高价发行，最好的解决办法就是多发新股，实现供求平衡。现在市场中企业经营一败涂地的，还可以通过卖壳，轻松凭借其“壳资源”获取巨额收入，壳资源的巨额买卖实际造成社会资源的浪费，也是市场低效的表现。投资者偏好买垃圾股更甚于绩优蓝筹股造成垃圾股的定价远远偏高。　　中国公司上市很难，但一旦上市又像鲤鱼跳龙门，钱来的太容易，太低廉，资源配置效率较为低效，而让更多的新股上市，可以让更多的企业来竞争资金的使用，促进配置效率的提高，让IPO更加通畅快捷，将让“壳资源”逐步变得没有价值。　　第三，通过新股更多发行还会促进国家整体金融安全。　　资本市场是一个很好的风险分散器，长期以来，我国的直接融资与间接融资比例就存在失衡，企业融资过于依赖银行系统，风险过于集中在银行系统。为避免系统性风险的积聚，大力扩大直接融资比例是一项战略性任务，这使得当前更多地依靠新股发行这一直接融资手段显得尤为迫切，尤其在巨量信贷资金不可持续的背景下，更有重要战略意义。　　第四，通过让一些新兴产业公司加快上市，可以很好地促进产业革新，促进经济结构的调整。　　市场在鉴别和培育新兴产业方面有天然的优势，通过资本市场的力量将培育出我国的新兴产业、优势产业，形成未来经济发展的火车头。　　最后，加快新股发行还是我国市场开放与市场化进程迫切需要。　　上海正在立志建设成为国际金融中心，也在酝酿国际板的推出。国际板的推出应该是迟早的事，但在让国外公司来A股市场筹集资金之前恐怕更应该让国内的企业先享受A股低廉的融资成本。国际板推出前我们的市场需要尽快解决新股供应不足的问题。　　我们有很多优秀的企业因为国内上市周期太长的原因而选择海外上市，国内投资者无法分享这些企业的成长不得不说是一种遗憾，缩短新股上市的时间能让更多的企业留在国内资本市场。　　我们已经让新股发行市场化定价，不过，新股定价市场化了，如果新股发行的节奏没有市场化，就会出现利用严重的供不应求而发出天价，得到远远超出他们募集需求的资金。现在这种现象倒逼新股加快供应，并谋求发行节奏的市场化。　　二、对待当前新股发行，应正确认识的几个重要问题　　目前看，我们在新股发行问题上需要正确认识以下几大重要问题。　　首先，对新股发行改变市场供求的忧虑是不必要的，新股加快上市可能会抑制一些投机炒作，但对于投资者的长期利益是有利的。　　新股发行对国家的意义这么重大，是否就意味着会牺牲普通老百姓的利益呢？其实不然，老百姓可以从更多新股上市中获利甚多。　　首先，让更多的企业上市，投资者可以有更多的选择，可以有更多优秀的公司供投资。更多企业上市使市场供求更加趋于平衡，估值更加趋于合理，投资者可以用更便宜的价格投资。中国的投资者如果当年也能买到一块多的中石油，中石化难道不好么？　　其次，决定股市长期趋势的是经济基本面、企业基本面，多发些新股可能会抑制短期的投机炒作，但长期走势是不会改变的。　　资本市场是一个买家与卖家进行交易的场所，卖家当然希望奇货可居，同样的东西卖得越高越好,作为买家的投资者难道不应该希望是能货比三家，追求物美价廉吗？现在大家经常将股市与房地产市场相提并论，我们作个比喻，我们会因为新房供应太多造成房子降价而抱怨吗？会为了让已买了房的人的房价不下跌，而要求新房暂停供应，或者只能限量供应吗？显然，可看出这种逻辑的荒谬。那么，股市不应是同样道理吗？　　其次，应将新股发行与融资扩容最大程度地交给市场决定；将新股发行制度完善作为建设强大资本市场的重要举措，并毫不动摇地推行新股发行市场化，如果由于供给受限而人为维持市场高估值，长期来看是对投资者不负责任的，对资本市场未来也是不负责任的。　　在新股发行市场化背景下，应该坚持一个原则那就是：只要企业愿意上市并符合上市要求，市场投资者愿意申购，股票能发的出去，就没有干预的必要。　　世界主要市场无不欢迎和争取更多新股上市。也未听说投资者抱怨新股发得太多。在国内暂停新股发行期间，香港市场仍然发行了两百多亿港币的新股。　　第三，目前来看，新股发行总量并不算多。　　近一段时间，新股的发行速度明显快于以往，但如果和国际上其他一些经历高速增长的市场比，其实我们的证券市场扩容速度不算快。日本在上世纪50、60年代，东京交易所每年股市融资的总量都占到当年总市值的5%以上，再以香港为例，就在在上世纪90年代，其每年股市融资的总量也要占到当年总市值的3-5%，最高可以达到接近10%。　　全球主要市场股票融资/市值比例平均在2-6%。比较而言，去年国内股市全年融资总量5000亿，仅占当年总市值的2.2%左右。另外从直接融资和间接融资比较看，国内直接融资规模一直远低于间接融资，国家一直提倡要大力发展直接融资，但这些年股票融资/新增银行贷款比例不仅没增长，反而下降了。去年新增近10万亿银行贷款，需要增加多少权益融资以相匹配可想而知。　　我们的证券市场应该正处在蓬勃发展的时期，如果以5%总市值比例来推算，那么，今年股市的融资总量就是超过1万亿也在情理之中。　　第四，证券化率还有很大的提升空间　　我们作过一个研究，测算不同行业，不同地区，不同所有制企业资产中的证券化资产比例，得出的结论是国内的证券化率仍然有很大的提升空间，国内除石油石化，银行外的大部分行业的证券化率仍不高，尤其是中小民企的证券化率更低，规模以上民营企业的证券化率只有25%。上海国资证券化率在08年只有18%，09年也只有25%，而其目标是10年达到30%。目前资产证券化的收益率还很高，企业一上市就身价倍增，这是不正常的。也是股票上市太难造成的。　　第五，上市公司的数量一点也不多　　再从全部上市公司数量上来看，截止到09年底，我们国内上市公司数量1718家，加上海外上市514只，总计不过2200多家的，这一数量仅仅是美国国内上市的公司数量的一半不到。　　印度孟买与印度国家交易所上市公司总数在6408家，加拿大3700家，日本市场有3656多家，西班牙3472家，英国2792家，澳大利亚1966家，韩国1788家。上述国家上市公司数量均在我国之上。　　从这些数据的比较中，我们很坚信一点，未来上市公司的数量应有非常大的飞跃，而这都依赖于新股上市市场化进程的坚定推进。　　第六，高估值不应该成为我们股市的骄傲　　同样的公司在A股上市往往能发高得多的价，尽管有其他的很多不方便，但我们的市场以能提供低成本的融资而吸引企业，不过事情都是两面的，融资的低成本可能意味者投资者的低回报。高估值可能会纵容资本的低效率，纵容了轻率和盲目的收购，纵容了盲目过度投资。所以，股市的高估值对经济发展、对资本市场发展并没有好处：其不利于市场效率的提高，不利于财产性收入的创造；对投资者长远利益会造成伤害。　　因此，从这个意义上说，一个合理估值的证券市场才有利于企业理性发展，才有利于公司的财富创造，才有利于投资者的财富增加。所以股票的充分供应就很重要。　　三、市场供需两方面都面临大发展　　――继续壮大投资者，尤其是长线投资者队伍　　谈新股发行以及市场扩容，不能仅仅是从供给角度单方面来考虑，更应该从需求角度，也就是二级市场投资者队伍扩大的角度来考虑。让市场的供需得到动态的平衡，才是市场化改革的最终目标。　　在投资者队伍的继续壮大上，仍有相当的空间。这包括了以下几个层面：　　一是以基金为代表的机构投资者队伍仍有非常大的发展空间。　　我们以美国为例，美国基金管理规模已经大大超过其居民储蓄存款，而我们基金管理规模仅占居民储蓄存款的12%左右。美国基金管理占GDP的比例为76%，而国内基金管理规模仅占GDP的9%。可以判断，未来储蓄搬家是必然趋势，基金将成为储蓄转为直接投资的主要桥梁。　　二是在普通投资者队伍的扩大上仍有很大空间。　　在普通投资者队伍的扩大上仍有很大空间，目前国内股票账户开户数，截至去年底，沪深两市A股、B股有效股票账户达1.2亿户，按沪深账户各半，这相当于6000万左右的投资者总数，投资者数量在这个基础上，持续增长的空间仍很是广阔。　　全国证券公司新设营业部的限制已经逐步放开，由于我国的营业部布局多集中在发达地区，很多欠发达地区的县级地区通常会出现一个营业部都没有的现象，因此，营业部网点仍有很大增加空间，随着营业部的渗透，很多新投资者会进入市场。　　三是为基本养老金、年金等长线投资者入市创造条件　　基本养老金、教育基金、捐赠基金等这类投资者都属于长线投资者。从国际经验看,目前西方国家，比如英、美等国均允许养老金进入股市等资本市场进行资本运作，以实现保值增值。而中国庞大的基本养老金还没有入市、年金也还没有大规模入市，未来有大量的这类资金需要入市。　　基本养老金等长线投资者的投资诉求绝不可能是炒作价差来获利，而只能靠分享企业盈利及成长带来财富增值，因此，这要求我们国内市场首先是一个估值合理的市场，只有在估值合理的市场中，才能放心让这类长线投资者入市，长线资金的入市，需要一个可以长线投资的市场。　　四、结语　　综合来看，从证券市场资金供求关系的两端，都会有非常显著的扩张潜力，也即股市扩容的同时，伴随的是投资者队伍的不断壮大，这其中的供求关系是一个动态平衡的过程，我们认为除非极端情况，否则没有必要人为控制供给，比如说暂停新股发行、控制发行节奏等等措施从长期看不是好的选择，因为人为控制供给只会导致供求关系失衡，发行价格高企，最终受伤的还是投资者。而越是熊市中发行的股票反而越能给投资者带来收益。　　从长期看，还是应该将维持这个市场动态平衡的权力交给市场本身，也即继续推进包括股票发行市场化、基金产品发行，开放证券公司网点审批、基金公司设立、鼓励养老金在内的长线资金入场等等在内的证券市场市场化改革。　　也就是要尊重市场机制在资源配置中的作用，尽量让市场机制发挥作用。　　当前及未来几年，我国储蓄率都将很高、流动性充沛，证券市场的交投也极为活跃，正是大力建设资本市场的好时机。 　　基金网声明：基金网转载上述内容，不表明证实其描述，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。

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