三重效应叠加央行数量调控持续性待解

三重效应叠加 央行数量调控持续性待解

三重效应叠加 央行数量调控持续性待解 更新时间：2011-3-22 8:28:45 　　继上周五上调人民币存款准备金0.5个百分点后，3月21日，中央银行公开市场操作再掀波澜，高达500亿人民币的1年期央票发行量，令货币市场风声鹤唳。

“银行会履行投标义务，但肯定是没多少钱。”某中小银行资金部总经理接受本报记者采访时大倒苦水，他表示，上调存款准备金大概会抽走3600多亿的流动性，再加上季末存贷比考核压力将至，中小银行已拿不出钱了。

当日，上海银行间同业拆借市场一改多日的宽松局面，包括隔夜、7天、14天等在内的所有shibor利率全线走高，隔夜、7天、14天shibor利率分别上涨25.50、96.33和60.39个BP。

兴业银行资深经济学家鲁政委表示，在“意外”冲击、畸高准备金率下流动性缓冲地带被压缩和“季末效应”三重叠加情况下，预计3月下旬银行间市场利率将会再现高位剧烈波动，此种情形料令股市、债市同跌。

上述银行资金部负责人告诉记者，准备金率节节攀升使银行流动性风险空前严峻，“很多金融机构存贷比都在水下，存款全是负增长，银行不得不及早进行预案，比如提前锁定跨敏感日期的资金。”

目前存款准备金已高达20%，这种低成本调控工具还能持续多久？

“意外”冲击

中央银行年内三调存款准备金率，一改3月中上旬资金市场宽松的局面，一些机构甚至担忧货币市场或再现2月份的极度紧张局面。

鲁政委说，3月份公开市场到期量庞大，月初市场曾一度大胆预测存款准备金或月内上调1个点；然而月中的日本大地震一度使市场产生放松预期，月末再度上调准备金略显“意外”。

央行再次动用准备金数量调控手段，有几大“意外”。

中金公司固定收益部认为，长期以来M2增速一直是判断央行数量调控力度的重要指标。当M2 增速高于央行目标值时，央行就会通过公开市场操作、法定准备金比率等工具回笼流动性，降低M2 增速，反之则会放松。

然而，2月份广义货币供应量M2增速为15.7%，回到16.0%的目标水平附近。且今年以来，M2增速连续两个月大幅低于市场预期，此种情况下，央行为何仍然上调法定准备金率？

中金认为，可能是M2指标的有效性存在一定问题，央行引入社会融资总量的监控指标实际上就是将M2指标扩展到更广义的流动性范围，但这也就同时意味着央行在进行数量调控时不仅会参照M2增速的变化，也会参照市场利率的变化，而近期回购利率的大幅回落很可能是央行上调法定准备金比率的主要导火索。

事实上，今年三次法定准备金比率的上调，均在回购利率出现回落的条件下实施，7天回购利率前两次回落至2.5%附近，本次则是回落至2%附近。

“显示央行的最终目标是希望能够将市场利率保持在一个合理的水平，不要太高，但也不要太低。”中金公司表示。

第二个意外则是，不同于前几次上调准备金，在过去一段时期，公开市场操作的有效性正逐步恢复。

进入3月份，为摆脱公开市场操作上的被动情形，央行主动提高央票发行利率，显著收窄了央票一二级市场利率倒挂局面。目前，一年期央票发行利率已上升至3.20%，与二级市场利差由年初的75BP缩窄至目前的2BP。

截至3月21日，央行已连续两周实现货币净回笼，扭转了过去连续16周的货币净投放的被动局面。随着央票发行利率回升，公开市场操作回收流动性力度加大，3月份前两周央行累计发行央票930亿元，同时还进行了3520亿正回购，累计回笼货币4450亿元。

季末叠加效应

资金紧张局面之下，3月21日央行再度发行500亿1年期央票，是上周100亿的5倍，此举会不会导致央票利率的再度上行？

“500亿，尚不足以推动1年期央票发行量继续上行。”平安证券固定收益部研究主管石磊向本报记者表示，此前一周三个月期央票利率已趋稳，预计1年期央票发行利率不会有大的变动。

不过，央行抽水之后，货币市场再度从紧或许遭遇更大挑战，“季末效应”导致商业银行流动性紧张局面更加严峻。

中金公司固定收益研究组指出，由于实施的时间在25日，临近季末，需要考虑季末因素对法定比率上调造成的叠加效应。

由于1-2月份的存款增量通常是大于贷款增量，因此，平常年份3月份的揽存效应不如其他季度明显，但是今年以来，银行吸收存款的压力加剧。

数据显示，1-2月存贷差不增反降，净减少近8000亿元。其中有近5000亿元的减少量都来自于中小银行，存款小幅减少，而贷款增加了4000多亿；同时，五家大型银行也不乐观，存贷差净减少量接近2000亿元。

“由于中小银行的贷存比已经逼近75%的红线，3月份6个月财政存款的招标利率再创新高高达6.23%，吸存压力可想而知。大型银行虽然目前的资金十分宽裕，但是如果中小银行加大吸存力度，也可能使得大型银行在3月末面临存款大幅流失的情形。”中金公司分析。

“今年存款确实成问题。”上述银行资金部负责人表示，该行已早早着手准备预案，比如通过将跨敏感日期的资金率先锁定，未雨绸缪。所谓跨敏感日期指的是的准备缴存日，月末、季末，以及本行负债变动关系较大的日子。

“同时，资金压力对金融机构内部压力传导作用明显，由此监管机构也发放新的流动性监管指标，内控案防空前重视。”上述银行人士表示。

不过，由于市场对于货币市场回购利率上行，仍持谨慎乐观态度。

石磊称，比起1月份流动性外生变化的大幅下降1.1万亿造成的货币市场利率跳升和2月份流动性外生变化大幅上升1.47万亿推动的货币市场利率显著回落，3月份的外生变化几乎为0，避免银行的超额准备金率大幅上升，也将使得回购利率稳定在较低水平。

此外，3月15日，去年12月份央行对四大国有银行和招行、民生征收的差额准备金到期，也为市场带来2000亿元的流动性。

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