三季度市场展望对话：盈利为锚，把握高成长投资方向-基金归因分析

一、自上而下的投资视角

翟晨曦：栾超是新华基金的比较有代表性的成长投资风格的主要的领军人物，比较提倡自上而下的一些选择，这是跟大部分做成长选股的选手有些差异。请你谈一谈为什么会这么重视自上而下的视角？

栾超：成长方向是时代赋予我们的投资机遇

栾超：其实在投资过程中，我们做了一些同类基金的一个收益的归因分析。总结了过去15年的一个基金的收益率的一个归因，发现基金收益率80%其实来自于行业配置。行业的配置决定了像基金这种大的资产、大的规模的配置最核心的一个贡献因素，这也是我们为什么非常重视自上而下做资产配置的原因。

另一个跟我个人的从业经历也有关，因为我刚入行的时候，我是覆盖偏周期的行业，像机械、钢铁，这个过程培养了我自上而下的宏观分析的框架和体系。在后面的合作过程中，虽然主要投资是成本的方向，首先成长的方向不是因为熟悉成长，而是从经济发展的规律来看，成长方向是当前时代赋予我们的投资机遇，在这个过程中愿意自上而下地去寻找整个经济的发展脉络，进行更细分的配置。我们觉得这种自上而下和自下而上结合起来，可能投资的效果是更好的。

二、经济企稳还是V型反转

翟晨曦：栾超其实是全市场选股型的选手，兼顾着周期和成长，拥有着双轮驱动的投资风格。经济在5、6月份有所企稳，那么展望到今年年末，你觉得市场是否会出现比较大的新的波动呢？

栾超：经济企稳or经济V型反转

我们觉得经济触底的阶段已经过去，处于企稳阶段。反弹的高度还是有一些外部因素的影响，肯定会轻微反弹，但是幅度取决于疫情是否后面能控制得比较好，同时政策落地的有效性会不会比较快地见到效果。这个时候其实是要跟踪很多的高频数据，比如像房地产的销售数据是周度的。我们还会跟踪很多同步指标，比如说发电量的数据、房地产的开工的数据以及像挖掘机这种开工率的数据。这些数据其实从高频、从各个维度能比较完善地刻画出经济向上的一个机会。

从投资上有两个影响，第一个影响，如果经济企稳，这个过程中可能增幅不是那种V型的，整个股市处在一个经济弱复苏，同时流动性比较充沛的阶段。这个时候其实对于选股选手是比较有优势的，还有很多结构性的机会。

第二就是经济V型反转，经济增速非常可观。这个时候很多的行业的盈利弹性会起来，上半年表现比较差的一些行业下半年可能出现快速反弹。这个时候投资过程中重点可能是转向到这种经济快速增长过程中，哪些企业盈利弹性更大，这个时候要进一步分析。比如说这一轮经济企稳，其实核心就是政府主导的一些投资、政策的企稳。这里面有一些环节可能供给相对来说是比较刚性，这个过程中需求如果产生弹性，它的这种供需的紧缺可能慢慢就会体现得比较明显，这个时候盈利的弹性就会比较大，比如说一些周期品，中国的工业品需求占了全球的50%，所以中国的需求其实是能够给全球的。这个过程中国内经济对产品的价格是有比较决定性的因素，我们在这个方向进行一个持续的一个关注和研究。

三、成长类细分行业

翟晨曦：虽然我们鼓励长期投资，但是我们也希望投资人能够比较准确地投资。

展望到下半年的这一段，你最推荐的三个成长类的细分行业有哪些？

栾超：看好新能源里的储能、海风和军工行业

我先说一下我的一个认知，首先高度重视这一轮的新能源整体行业的一个投资机会。我觉得新能源是真的一个革命，它革命在哪？就过去能源行业其实是个资源品，新能源把它变成了一种技术，变成一个制造业。在这过程中，中国的企业在制造业中真的是有全球比较优势。我从新能源里面的几个细分的环节我做一个分享。

第一，储能，尤其是欧洲的户用储能。

其实这个是今年最大的变化，在去年的时间没有人预想到俄乌冲突带来的欧洲能源危机。过去可能经济性没有那么突出，但是因为能源价格高涨，它的经济性其实是推动这一轮快速增长的核心的一个变量。从目前来看，欧洲的户用储能还处在一个非常高的景气赛道中，现在处于一机难求的缺货状态。国内的大型的储能，这种以基于地面电站和大型风电场的这种储能往后面看，随着整个组建成本的降低和容量的增加，我们的大基地项目配储的刚需必要性是越来越强的。储能不光是海外还有国内，今年下半年、明年都是有比较高增长的一个环节。

第二，光伏、风电，尤其海风。

风电行业比较看好的，尤其风电的成本在过去两年出现了50%以上的大幅降低之后，整个经济性非常凸显。风电分为陆风和海风，相对来说我们更看好海风，因为海上的可用的资源是比陆上要更丰富，它远离人口居住的密集区，同时对自然环境的影响是比较小的，所以海上风电具有非常好的应用前景。这里面我们比较看好像海上风电里面竞争环节比较优化的，一些业绩向上的、空间比较大的一些细分子行业。

第三，军工行业。

军工行业当前具备了比较好的一个投资的机会，其实过去大家对军工行业的认知可能觉得偏主题，业绩兑现度不高，但是这一轮已经有很多的军工企业兑现了业绩，所以这轮军工行情是一个典型的盈利推动的行情。这里面我们看好军工行业里面包括像发动机的方向，同时比较看好一些跟导弹这些相关的军工电子的企业。所以军工行业在未来三五年，行业细分环节应该可以维持一个30%以上的增长，所以投资的机会比较明显。

四、给投资者的建议

翟晨曦：一句话给我们的投资者朋友们一个建议。

栾超：把握住基本面

这个题目其实以盈利为锚，我从业十多年了，自己的一个认知就是这个行业还是研究创造价值，多把握住基本面一定能在股市上有收获、有收益。

翟晨曦：总体来讲，今年还是在一个总体估值还在偏低的水平，还是一个好的投资时点窗口。

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